猝死的“超日债”：没有最糟 只有更糟

上海超日太阳能科技股份有限公司2011年公司债券发行人为上海超日太阳能科技股份有限公司，于2012年3月7日发行。保荐机构即主承销商、债券受托管理人为中信建投证券股份有限公司。至2014年3月6日期满两年，第二期利息原定付息日为2014年3月7日，利息金额共计8980万元。然而ST*超日却在付息日来临前表示，公司无法于原定付息日按期全额支付本期利息，仅能够按期支付400万元。具体原因是由于公司流动性危机尚未化解，通过公司自身生产经营未能获得足够的付息资金。11超日债成为中国债市首个公募债违约案例。

　　“没有最糟，只有更糟。”忙着维权的超日债债民王华（化名）向记者感叹，“11超日债自2014年5月30日起终止上市，并且已有债权人向法院提出对超日进行破产重整的申请，超日债民的命运不知道会如何？”

　　更令王华焦虑的是，债权持有人会议迟迟未能召开和维权之路的坎坷艰难。

　　无奈的中国式维权

　　上海市杨浦区昆明路518号16楼，是中信建投证券上海分公司的办公地点，如今该办公室已经暂停运营，大门紧锁，没有员工再来上班。每天来此“报到”的是静坐维权的超日债民。

　　5月28日下午，11超日债债民施海（化名）带着一壶茶水和自制的讨债标语，来到上述地址，楼道已水泄不通，施海就等在办公楼的大堂里。

　　这样做的债民不止施海一人。“债民必须抱团维权，目前每天来昆明路518号维权的投资者起码有二十名，最多时甚至有四五十名。”王华告诉记者。而静坐维权已经持续超过一个月。

　　为了维持秩序，办公楼在工作日配备了8名保安，3位建投工作人员在大堂接待超日债客户。

　　“11超日债投资者对中信建投证券的信任度很差，几乎变成了对立关系。”北京亚奥律师事务所律师雷海强也是一位11超日债持有人，他告诉记者。

　　王华则强调：“中信建投证券已经让投资者失望了太多次。作为保荐机构，中信建投证券曾在《超日债募集说明书》声明：本公司已对募集说明书及其摘要进行了核查，确认不存在虚假记载、误导性陈述或重大遗漏，并对其真实性、准确性和完整性承担相应的法律责任。”

　　不过，11超日债的表现却狠狠扇了中信建投证券一个耳光。

　　2012年3月5日，超日太阳公告《公开发行公司债券募集说明书》，发行“11超日债”，同年4月20日，“11超日债”上市。但在上市前三天的4月17日，超日太阳发布的《2011年度业绩快报修正公告》，大幅度修正了2月29日刚发布的《2011年度业绩快报》，从2011年业绩预告的盈利超过8300万元，到实际年报亏损超过5400万元。

　　“可以看出，11超日债上市后业绩立刻变脸。11超日债承销商中信建投证券股份有限公司是否尽到自己的职责，值得怀疑。”王华说。

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　此外，为对超日债券本息偿付提供保障，自2010年初起超日太阳与中信保在出口保险业务方面展开合作，公司与中信保签署保险均为应收账款卖断保险，故若超日公司出现流动性紧张的局面，公司将利用中信保的保险，将应收账款卖断给银行，快速回款。其中“SCH011414”和“SCH011414/A”两份报单为续保，保险期限均为2012年1月8日至2013年1月7日，保险金额均分别为1亿美元。由于公司已陷入严重的流动性危机，资金极度紧张，故未能再次续保。超日2013年1月中信保保单就到期了。

　　“不续保，应该发公告，中信建投作为债券保荐人和托管人没有尽责。”王华认为。

　　开不成的债权人会议

　　更让投资者愤怒的是，“中信建投曾公告召开债券持有人会议，但中信建投一直以决议通过需持有本期债券50%以上债券持有人同意方可为由，一直延期，迟迟不开会。”王华称。

　　“中信建投证券作为超日太阳发行11超日债的债券受托管理人，在超日太阳不能按期支付本息时，中信建投有义务立即召开债券持有人会议。”上海市东方剑桥律师事务所律师吴立骏向记者表示。

　　中信建投曾于2014年3月11日发出了召开债券持有人会议的公告，定于2014年3月26日在上海市奉贤区碧海金沙召开债券持有人会议。但是，中信建投在3月22日突然发出公告宣布，由于截止到3月20日登记参加会议的债券面值总额只有18.34%，为避免出现因参会债券持有人过少、持债数量不足而未能形成有效决议的情况，决定延期召开本次会议。

　　根据11超日债《公开发行公司债券募集说明书》中债券持有人会议《会议规则》，债券持有人会议须经持有本期债券50%以上（不含50%）未偿还债券面值的债券持有人同意方能形成有效决议。这也就意味着，只有中信建投达到50%以上的受托比例，所召开的债权人会议才能有效。

　　王华指出：“这仅仅是对于是否能形成有效决议的规定条件，但并不是会议是否应该召开的规定条件。”

　　“上述《会议规则》是中信建投与超日太阳制定的，有很多霸王条款。”吴立骏说，“如债券持有人或代理人应自行承担出席、参加债券持有人会议而发生的差旅费等费用；债券持有人会议应在发行人住所地或债券受托管理人住所地，以现场会议形式召开。中信建投3月11日公告所提及的上海市奉贤区碧海金沙这一地点非常不便，位于靠近海边的上海市奉贤区海湾旅游区，也不是发行人住所地。这些条件都为债券持有人会议召开带来了阻碍。”

　　王华告诉记者：“中信建投要求不能出席的债券持有人如果委托他人还必须将自己的身份证原件交给代理人带到上海会议现场来，债券持有人要冒很大的风险。”

　　而截至2014年4月29日下午17时，中信建投通知会议筹备组共收到持有未偿还债券面值211905200元（包含2014年4月24日17时之前已进行参会登记的债券持有人所持有的未偿还债券面值）的债券持有人的参会登记，占未偿还债券面值总额的21.19%。受托管理人决定继续顺延会议的参会登记时间，会议的具体召开时间和地点将另行通知。

　　通过中信建投召开债券持有人会议受阻后，5月5日，11超日债债券持有人自发组织召开债权人会议。

　　根据《会议规则》，倘若债券受托管理人在一定时间内未发出召开债券持有人会议通知的，单独或合并代表10%以上有表决权的债券张数的持有人可以发出召开债券持有人会议的通知并公告。

　　会议原定于5月5日10点召开。8点多时，在中信建投证券北京总部的大厅，就已经集结了30余位上海、苏州、南京、深圳、河南、新疆等10多个省市的超日债持有人，他们胸口都贴上了醒目的白色“超日债”字样标识，但一直到了中午11点，会议依然没有如期举行。

　　此次会议召集人雷海强告诉记者：“我们为会议做了充分的准备，截至5月初，已经征集到代表18%有表决权的债券张数的持有人的授权委托书，并自行在网上公告将在会议上审议5个议案。”雷海强表示，“开会前也和北京市当地公安局进行了报备，也和中信建投沟通过，开会前都没有问题。”

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　但是，到了开会当日，中信建投代表以没有适合开会的场地为由拒绝开债权人会议，即使办公楼大厅，安保人员也不同意召开会议。由于会议地点须在超日公司或者中信建投，债券持有人会议也无法移师其他地点。

　　截至5月5日13∶00，雷海强与中信建投方面进行了一个多小时谈判后，最终结果颇令人失望，会议无果而终。一位来自南京约60岁的债权人看到会议无望不禁开始痛哭。

　　中信建投在公告中指出，部分债券持有人计划5月5日在北京召集持有人会议。对此，中信建投在公告中表示，经中信建投核查，会议的召集及相关文件不符合《会议规则》的规定。

　　吴立骏表示：“此前中国没有出现过公募债券违约，因此一直没有债券持有人作为召集人来自发组织会议的先例，相关条款虽然为债券募集说明书的惯例，但是从来没有付诸实践过。11超日债开创了因不能按期支付债券利息而触发召开债券持有人会议的先河，同时也开创了首例由债券持有人自发召集召开会议的先河。债券持有人自发召集召开会议的会议还在于，可以自己拟定要表决的议案，如5月5日会议就列出了“要求中信建投对11超日债本息先行垫付”这样的议题。由于没有先例可以参考，此次会议只能摸索着进行，但遗憾的是没有起到有效作用。我提议对会议规则进行梳理和重新规定，让债券持有人会议更有操作性，保护债券持有人权利。”

　　寿终正寝的超日债

　　债券持有人会议的拖延并没有阻碍11超日债违约进程。

　　5月22日晚间，深交所发布公告显示，*ST超日2011年、2012年、2013年连续三个会计年度经审计的净利润为负值。根据《深圳证券交易所股票上市规则》第14.1.1条、第14.1.2条的规定，深交所决定该公司股票自2014年5月28日起暂停上市。

　　“11超日债终止上市不会影响债券持有人追债的权利。”吴立骏表示，“不过，值得注意的是，超日太阳正受到债权人向法院提出对其进行破产重整的申请，债券持有人会议屡被拖延，阻碍了债券持有人参与超日太阳破产重整，不利于债券持有人争取自己的利益。”

　　早在2014年4月3日，超日太阳就接到债权人上海毅华金属材料有限公司（下称“毅华公司”）的函，以超日太阳不能清偿到期债务，并且资产不足以清偿全部债务、明显缺乏清偿能力为由，向上海一中院提出对公司进行破产重整的申请。

　　如果申请被上海一中院受理，那么超日太阳将进入破产重整程序，根据法律规定，若破产重整失败，公司将被法院宣告破产清算。

　　5月26日，超日太阳董秘刘铁龙在接受记者采访时表示：“目前，超日太阳尚未收到上海一中院的裁定受理通知。我们在想办法挽救公司，比如通过引入新的投资者，或者尽快追缴相应的应收账款等等。但目前由于被提请破产重整，新的买家都在观望，一旦法院受理，那么资产出售的方式肯定和超日太阳自发的和买家协商是有很大不同的。”

　　“即使没有毅华，也难保不会有更多债权人对超日太阳提请破产重整。”雷海强说，“一旦进入破产重整程序，各类债权人将进行分组，债权小组各自开会，对重整比例形成决议。从市场上重整的案例来看，普通债权缩水严重，如此前*ST贤成的重整方案中，普通债权的清偿率仅3%。而在美国，由债务人自己申请破产保护的案例也不胜枚举，目的也是为了甩开债务包袱。”

　　再次发起11超日债债券持有人会议异常迫切。

　　5月22日，中信建投发布临时公告显示，截至2014年5月22日下午17时，本次会议筹备组共收到持有未偿还债券面值213745200元（包含2014年5月15日17时之前已进行参会登记的债券持有人所持有的未偿还债券面值）的债券持有人的参会登记，占未偿还债券面值总额的21.37%。受托管理人决定继续顺延本次会议的参会登记时间，会议的具体召开时间和地点将另行通知。

　　中信建投还提出，为切实增加本次会议参加人数以便对会议议案进行有效表决，受托管理人再次提请各位债券持有人积极参会，可以本人参会或者委托代理人参会（包括委托本受托管理人代为参会并表决），且为节省参会成本，受托管理人继续请求债券持有人委托本受托管理人作为代理人代为参会并表决。

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　“通过中信建投确实是最快的办法，但是现在最大的问题是，债券持有人对中信建投不信任，我们也和证监会沟通和上海奉贤区政府沟通，能否从中协调，但都遭到了拒绝。”雷海强无奈地表示。

　　吴立骏强调：“如果错过破产重整，那么债券持有人就只能进行侵权赔偿诉讼，这个过程将相当漫长，这类讼诉的判决依据是证监会行政处罚决定，2013年1月上海超日曾因涉嫌‘未按规定披露信息’而被证监会调查，并且导致评级公司鹏元资信收到证监会的‘警示函’。但我们询问证监会信访办调查结果时获悉，由于案情比较复杂，调查还在进行中。很多这类调查将会持续两三年，而等到起诉、法院受理、庭审等一套程序走下来，最终即使能得到赔偿，周期也相当漫长。”

　　王华告诉记者：“维权处处碰壁，债券持有人会议也屡屡受阻，我很沮丧，感觉非常被动。”

　　薄弱的法律救济

　　上海新望闻达律师事务所律师宋一欣在接受记者采访时直言不讳：“就11超日债案例本身而言，只涉及利益各方的债权债务关系及违约履约问题，但从‘11超日债’案例中可以看到，债券持有人又一次面临了如同当年基金持有人、权证持有人、国债期货持有人等依法维权困难的情形。究其原因，在于原始法规法律存在明显疏漏与制度性缺失。”

　　为此，由宋一欣起草，浙江裕丰律师事务所厉健律师、河北功成律师事务所薛洪增律师、北京盈科律师事务所臧小丽律师、广东奔犇律师事务所刘国华律师等共同向中国证监会法律部、投资者保护局、中证投资者发展中心有限责任公司发起《关于11超日债违约案相关问题及法律修订的建议函》，针对“11超日债”违约案提出相关法律修订建议。

　　函中，宋一欣质疑了券商作为承销商、保荐人与债券受托管理人三合一的身份定位。

　　关于公司债券投资的认定方面，从法律关系上认定为债权债务关系，但运作方式上变成信托机制，操作上又允许承销商、保荐人与债券受托管理人合一。由此可见，防范利益冲突的防火墙全无。发生危机时，这样的债券受托管理人如何能取得债权人的信任，受到广泛质疑。三合一的做法也似乎与《试点办法》第二十四条第二款“债券受托管理人应当为债券持有人的最大利益行事，不得与债券持有人存在利益冲突”的规定不符。

　　此外，《试点办法》第二十五条规定了债券受托管理人应履行的系列职责，但对应的债券持有人的权利只有“债券受托管理人应当为债券持有人的最大利益行事”。宋一欣律师称，当债券受托管理人不被债券持有人信任时，或者当债券受托管理人不勤勉尽责或侵犯债券持有人权益时，如何进行自我救济，《试点办法》却没有相关规定。相应，在《证券投资基金法》中尚有明文规定，基金份额持有人在一定条件下可独立召集、召开持有人大会，变更基金管理人或托管人等。

　　实践中，“11超日债”债券受托管理人无法召集债券持有人大会，而债券持有人自己提出可以召集、召开，却陷入无法可依的境地。为此，宋一欣律师表示，从稳妥处理“11超日债”案及法无禁止的角度，不妨允许债券持有人一试。

　　律师们还呼吁尽快修订完善《试点办法》，在《试点办法》中严格详细地规定债券违约处置程序、债券财务限制性条款、可及时启动的提前偿还债券本金的“交叉违约条款”，对公司债券进行投资者适当性管理，区分投资级与非投资级等。

　　宋一欣律师称，尽管公司业绩迅速变脸，但“11超日债”依然按计划上市。其间，发行人、保荐人的责任如何认定亦值得探讨。

　　律师们认为，在发行“11超日债”时，如果发行人、保荐人、资信评估人存在虚假陈述行为，应对其依法予以行政处罚，以维护投资者与债权人的权益。此外，上述律师还表示，在修订完善《试点办法》时，可加入有关投资者保护机构基金可以实施“诉讼担当”的条款，以完成相关维权事项。