华北高速：首个光伏项目运营良好,新产业转型将持续推进

事项：2014年3月5日，中信互联网物流研究小组对华北高速进行了实地调研，与公司管理层就公司近期经营情况和未来战略拓展进行了沟通。

评论：
江苏丰县光伏项目运营情况良好.

江苏丰县光伏项目是华北高速进入光伏领域的首个项目。2013年11月，公司公告拟出资2.25亿元收购江苏徐州丰县23.8MW光伏电站50%股权，收购资金来自1999年IPO募集资金的用途变更。我们相信这是公司开启多元化投资的一大步，而光伏电站也有可能成为公司未来3年发展的最大重点。

2013年底，江苏丰县光伏项目已经完成交收工作，项目公司股东变更为招商新能源和华北高速各持50%股权。在完成交收后，公司向项目公司派驻了董事会成员、财务管理人员和运维管理人员，项目公司发电量和日常经营情况均取得了预期的效果。

预计公司后续会持续推出新投资项目.

华北高速已经与招商新能源签订了战略合作意向书，我们认为这显示了公司坚定走转型之路的决心。招商新能源目前持有光伏电站超过400MW，预计2014年新增投资1GW，这也给公司合作提供了充足基础。在合作框架下，预计公司后续仍将持续推出新的投资项目。

(1)公司将继续投资光伏项目，2014-2015年将是公司投资光伏的快速发展期。这与国家大力支持光伏产业发展的方向也是一致的。
(2)公司投资光伏的规模将达到1GW。预计公司参与投资规模在200MW-400MW，按照权益计算，未来利润贡献可能在1.5-2亿元。
(3)投资模式目前仍是与招商新能源合作为主，不排除未来自身单独投资或参与其他投资项目。与江苏丰县项目相类似，对于共同合作的项目，招商新能源集团有限公司将向华北高速提供收益保证、远期股权回购或股权置换等投资保障措施。公司将在招商新能源已经投资完成的项目中优中选优，选择符合自己收益率标准的项目完成投资。

9%收益保证，持续提升公司ROE水平.

---

投资光伏电站，是公司战略转型的重要一步，并不仅仅局限于财务投资，更多是想持续运营。光伏电站可以作为公司长期持有并经营的资产，为公司提供稳定回报。光伏电站发电效率是随着时间推移逐渐降低的，而高速公路的车流量会随着时间逐渐增长，这两者有一定的互补性。

现在的光伏发电行业很像是10年前的高速公路，初始投资大，后期现金流和回报都很稳定，且越早投资，回报水平和确定性就越高。根据我们调研和测算，目前光伏电站(70%融资)ROE在13-15%之间，远高于公司目前5%左右的ROE水平。

目前，公司投资光伏电站，底限回报要求是IRR不低于9%。我们认为，在9%回报率要求下，公司ROE水平可获得不断提升。

公司目前账面现金超过10亿元，再加上一定杠杆，后续有能力持续推进新项目的投资。

风险因素：1)光伏电站收购进度低于预期；2)光伏鼓励支持政策发生重大变化。

投资建议：华北高速进入光伏电站运营业务，并公告合作投资1GW的光伏电站投资规模，这显示了公司转型新产业的决心。通过不断利用闲置资金投资新产业，公司利润水平也将步入一个快速增长期。新项目预计2014-16年将陆续开始贡献业绩。按照假设情况，华北高速持有光伏电站股权，并获得经营收益，预计2014-15年可为公司贡献收益折合EPS0.09/0.19元。合并盈利预测，公司2013/14/15年净利润分别为2.35/3.29/4.45亿元，对应EPS为0.22/0.30/0.41元，未来业绩增速达到16.0%、39.8%和35.5%，维持“买入”评级。中信证券股份有限公司