太阳能高华调研纪要：结构性变化预计在上游而非中游

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我们于上周在上海/江苏组织了为期3天的调研，会见了整条太阳能供应链上的主要企业。要点如下：

组件销售均价在短期内企稳，周期中期毛利率位于15%以上

接受调研的企业表示中国和日本是三/四季度最大的两个发货市场。大多数企业在日本的销售均价已经从0.75美元降至0.60至0.70美元区间的中高端，而近期中国市场销售均价在0.60美元的低端企稳。包括澳大利亚和南非等新兴市场在内的其他市场销售均价降幅相对更大。由于各企业普遍预计可能在三/四季度扩大对中国/日本市场的出货量，他们维持了2013年下半年销售均价企稳的预测。但他们普遍认为中国/日本将于2014年1月初对补贴上网电价的调整可能再次触发均价变动，周期中期毛利率可能位于15%以上。

关税争端继续带来好坏不一的影响

大多数企业认为欧盟委员会设定的0.56欧元最低价格将制约欧盟建设太阳能大型地面电站的市场。一线组件生产商对当前欧洲市场发货量的看法似乎喜忧参半，三季度末被视为下半年向欧盟发货的开始。国内多晶硅/硅片价格似乎已经分别反弹并持稳于19美元/千克和0.22美元/瓦左右，国内上游（多晶硅/硅片）生产商将其归因于强劲的内需和对进口多晶硅施加关税的影响。

　　拟通过外包/扩产实现2014年激进的发货量目标

基于已公布的二季度数据，我们计算得出美国上市中游生产商的毛利率只有达到11%-22%才有望实现净利润。为了提升净利润，一线中游生产商再次设定了看起来较为激进的发货量目标，它们计划通过将电池产能外包至二/三线OEM生产商并再次扩张组件产能来实现目标。

　　2014年的结构性变化预计仅将发生在上游、而非中游

我们依然预计上游企业将经历结构性改善，但中游企业的利润率可能仅在短期内复苏并在2014年出现上行受限的局面。我们维持强力买入上游生产商保利协鑫，并维持对所有中游生产商的卖出评级。