金保利1.8GW电站项目钱从哪来?

 环顾了中国光伏电站运营企业，金保利的故事里还是有闪光的地方，写了篇notes，希望和小伙伴们讨论下，不知它的摊薄风险是否如我设想的这么致命。

金保利新能源，原本是香港上市的一家光伏电池生产企业，2013年通过换股吸收的形式注入了“招商新能源”，成为了招商局旗下的太阳能发电平台，主业为并购和运营光伏发电站。此次借壳上市，为招商新能源迎接中国光伏电站建设热潮做了资本铺路。

2013年，中国政府将光伏发展目标定为2015年35GW的装机规模，以2012年8GW的存量计算，年增9GW，增速64%。为达到这个目标，在中国光伏发电成本普遍降低到0.7元/度的基础上，发改委于2013年8月30号推出了0.9-1元的光伏地面电站上网电价，以及0.42元/度的分布式电站补贴的政策，并将补贴期限确定为20年，充分保障了电站运营的效益(见下图)。同时将传统电力消费的可再生能源附加由0.7分/度提高到1.5分/度，充分保障了未来补贴基金的供给。同时，政府还帮助解决项目融资以及并网的问题。

(与传统的燃料发电站相比，清洁能源发电没有燃料成本，大大的提高了经营利润率，且不受燃料成本的影响，经营稳定。)

金保利新能源是在这样的大环境下诞生的，它想通过整合各方资源成为光伏电站的运营商，目标是2015年达到2.2GW(市占率7%)，2017年达到5GW的装机规模。用2.2GW的水平来算，2015年的净利润将可达到10亿元人民币。给15倍PE就是150亿元，相当于188亿港币，较目前的市值37亿港元有400%的上涨空间。

但问题是：

1)金保利能够做到该目标吗？

2)能凑到钱吗？

3)会发生多少摊薄？

关于第一个问题：

从目前的大趋势来讲，要完成2.2GW的电站并购并非难事。招商新能源注入金保利时，已拥有112MW的并网光伏电站，而金保利今年已公告并网130MW，并与保利协鑫、中利科技、国电光伏、兴业太阳能签订了超过1.8GW的电站收购框架协议。公司的目标是今年保守完成400MW的收购，明年1GW的收购，后年达到2.2GW的目标。

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此外，金保利每个收购项目都有建设方10年的发电量及回报率保证，低于某个发电量或者IRR，将有建设方提供差额补偿。这保证了项目的运营回报率。同时，华为派驻了一个团队，为金保利进行电站系统管理，同时国电集团也和招商新能源成立了太阳能运营维护企业，为收购的太阳能电站提供日常维护，也为电站建设的并网排除困难。

　　关于第二个问题：

金保利要做到2.2GW，需要大概200亿的资金规模，其中70%会由银行贷款支持，15%会由旗下基金进行投资(附带可转股权利)，剩下15%为自有资金。

国开行2012年已经为招商新能源开出了100亿人民币的授信额度，贷款应该不成问题。其次，保利协鑫将为金保利的电站建设提供50亿元的电池组件，作为贸易授信。同时，以招商局的资金实力，30亿的基金投资也应该不成问题。剩下的30亿自有资金呢？必须通过库存现金、运营收入、配股或可转债来完成。粗略估算，为完成目标大概有20亿的现金需要通过配股或可转债来实现。

以此看，资金融资也不成问题。

　　关于第三个问题：

对现有股权的稀释，是个大问题。按照目前的股权结构和流通在外的可转债，稀释后的股份约有47亿股。如果算上接下来的配股或可转债(约20亿)，以及基金行使转股权(30亿)，那稀释后的总股本可能上升到70亿股。这对于180亿目标市值来讲，股价将会被稀释回2.6元，也就只剩下40%左右的空间了。

总结来讲，金保利是招商局旗下发展太阳能电站的平台，发展前景很广阔，但由于可转债的问题，其股权面临好几倍的稀释，极大的缩小了其股价的成长空间。可惜了……