市值“断崖式”下落 光伏富豪财富大跳水

2008年“胡润百富榜”，江西赛维LDK的彭小峰和无锡尚德的施正荣，分别以270亿元和215亿元的财富额，跻身中国十大富豪的第四和第八名，其所创办的公司市值在巅峰期高达百亿美元。仅仅3年过后，根据10月21日收盘价，无锡尚德的市值滑落到3.73亿美元，赛维LDK则为4.35亿美元，甚至两家企业“申请破产保护”的传言甚嚣尘上。

过去一年，9家海外上市光伏企业的市值经历了“断崖式”的下落。相比52周内的峰值，现在股价普遍跌去了七八成。

2010年，中国光伏电池的产量达到8GW，约占全球总产量的一半，列表中的9家企业则是中国光伏产业的主力军团，占据了国内产量的大半，但是，其市值加总不过25亿美元左右。

据说，在中国一般平原微丘区，高速公路平均每公里造价为3000万元左右，简单计算的话，一条500公里高速公路的造价，大体能换得中国光伏业的大半江山，且能左右全球光伏产业格局。对于众多将光伏定位为“战略性新兴产业”的地方政府来说，或许可以考虑下光伏这笔买卖的实际价值——假使它可以买到(详见图表一)。

从市盈率、市净率这些表面数据，光伏企业本身的估值水平低到了令人咋舌的地步：市盈率大多在2倍左右，市净率普遍不超过0.4倍。简单出于“重置资本”的考虑，颇似价值投资者喜欢的“烟蒂股”。

9家企业披露的2011年二季度营业数据，对比2010年全年的营收，虽然经营状况明显下滑，但部分企业的实际经营状况并未如报表体现的那么糟糕(见图表二)。比如，无锡尚德二季度2.6亿美元的巨额亏损，相当程度上应归结于其终止与MEMC十年合作协议所赔付的2.12亿美元，根据GAAP的会计准则，此项赔偿需一次性记录在当季，若扣除此项，二季度日常运营活动亏损0.34亿美元，并不至于“伤筋动骨”。

由于产品价格下降，光伏企业盈利水平普遍下跌，但是，仍有相当部分企业二季度实现盈利，且经营活动产生的现金流量为正值，比如，昱辉阳光披露，上半年经营活动产生了1210万美元正的现金流。盈利能力下降属于“长痛”，事实上，光伏企业最致命的是大量应付项目、短期借款以及长期借款到期的偿付压力，这大大动摇了投资者对于此类公司的信心。

尽管多数公司都有大量的“现金及短期投资”，甚至数额普遍高于其市值，但是相比较要偿付的“应付项目以及短期借款”，许多公司可灵活变现的资产远远不足(见图表三，不计应收账款)。尤其是江西赛维，应付项目、短期借款加上“一年内到期长期借款/融资租赁”，总额居然高达30亿美元，其持有的6.36亿“现金及短期投资”显得杯水车薪。这种情况之所以发生，与其过往激进的扩张策略密切相关。

让人担心的是，由于欧洲深陷债务危机，光伏产品的需求不旺，企业的库存水平均居高不下，且不断上升，比如二季度赛维LDK库存环比增加2亿美元，同比则增加了近一倍，日常运营创造现金流的能力在减弱。同期，国内的货币环境持续紧缩，整个产业链上下游普遍缺钱，如果一旦银行和债权人追得紧，而回款又来不及，现金流断裂致“破产”一说并非毫无可能。

实际上，光伏企业过往岁月假使能审慎经营，就算难逃盈利下降的命运，“一夜暴毙”则完全可以避免。过去几年，光伏造富的狂潮、宽松的货币政策以及地方政府的热情，助长了很多企业家的非理性行为，无视最基本的风险考量，急速扩张，甚至产业外的资本也纷纷渗入，以为可以分一杯羹。“跑路”的温州老板中，不少即涉足光伏产业，据传欠债高达20亿元的信泰集团董事长胡福林，此前就大力进军光伏产业，其官网号称新能源事业部“预计2011年达成600兆瓦，年产能70亿人民币”。

如今，寒夜到来，多少光伏企业能熬到下一个黎明?