珈伟光伏：产销寄居大客户 逆行业景气度上市

　　曾几何时，光伏行业一度以业绩高增长而著称；但2011年以来，由于产能过剩、同质化竞争等问题使光伏行业陷入困局。同时，来自美国的“双反”调查、欧债危机更使光伏产业的发展雪上加霜。虽然光伏行业处于内忧外患中，但光伏企业上市热情不减。上周，深圳珈伟光伏照明股份有限公司成功闯关，即将登陆创业板。

珈伟光伏主要从事光伏照明产品的研发、生产和销售，公司产品的产销量均在行业内居于领先水平。但成功过会不代表公司毫无瑕疵，在生产及销售的环节中，“两头在外”使珈伟光伏的经营发展受制于人，同时，公司业绩增长的依赖性也备受业内人士的关注。

产销结构 “两头在外”

在珈伟光伏披露的招股书中，公司在报告期内取得了亮丽的业绩。据招股书中显示，珈伟光伏2008年实现净利润0.19亿元、2009年实现净利润0.26亿元、2010年的净利润为0.56亿元，截至2011年上半年，公司净利润已达0.58亿元。但在珈伟光伏业绩连续增长的背后，令人担忧的是，公司原材料采购及销售均处于“两头在外”的不利局面。

招股书中显示，珈伟光伏的产品主要销往北美地区并以美元结算。报告期内，公司境外销售收入占主营业务收入的比例分别高达99.83%(2008年)、99.47%(2009年)、99.96%(2010年)和99.99%(2011年上半年)。

也就是说，公司几乎所有的产品都要依赖境外销售。同时，据招股书中所载，珈伟光伏销售收入的来源主要集中在北美地区的美国和加拿大，报告期内，公司在北美地区的销售收入占主营业务收入的比例平均超过98%。

对此，珈伟光伏在招股书中将业务集中的原因归结为公司在北美地区有良好的渠道优势。同时，北美地区是世界上最大的太阳能草坪灯市场，占全球60%左右的市场份额。

然而，销售区域的集中在一定程度上不但影响了珈伟光伏的市场占有率，也限制了公司销售收入进一步提升的空间。公司也在招股书中认为，若未来北美市场竞争加剧，而公司未能提高其他地区的市场份额，将对公司未来持续快速增长造成一定影响。

事实上，“将鸡蛋放在一个篮子里”的风险不仅局限于此，从众多PE对光伏产业投资态度的转变也可略见一二。北京一位私募人士接受新金融记者采访时表示：“光伏产业在2010年时曾受到私募的热捧，但由于欧债危机的爆发及美国‘双反’调查的开展，对国内光伏产业的发展产生了巨大冲击，因此2011年下半年后，私募对光伏产业便鲜有关注。”该人士认为，光伏产业的未来发展应以扩大内需为主。

虽然公司在招股书中称已经开拓欧洲和其他地区的市场，但以珈伟光伏2011年上半年的销售收入占主营业务收入比例的情况来看，仍有98.03%的销售收入来自北美地区。

此外，在珈伟光伏原材料采购上也存在依赖单一供应商的风险。据招股书中所载，公司生产的太阳能灯具产品的主要原材料是残次太阳能电池片，主要供应商为美国SunPower公司。2008年到2010年，珈伟光伏采购SunPower残次太阳能电池片的金额占同期总采购金额的比例高达82.68%、100%和96.67%，截至2011年上半年，这一比例再次达到100%。

对供应商的依赖同样使公司生产经营的风险集中。如果SunPower不能及时提供原材料，或者出现业务关系发生变化及残次太阳能电池片价格上涨等情况，都将给珈伟光伏的经营生产带来不利影响。

蹊跷的是，珈伟光伏在2010年向SunPower的原材料采购中，采购价格大幅降低。其中，Q片的采购单价为13.56元/片，与2009年相比下降27.56%；X片的采购价格为6.99元/片，同比下降18.25%。而原材料的采购价格在2011年上半年仍在下降。

虽然原材料价格的大幅降低使公司业绩在一定程度上得到提高，但有业内人士指出，上游客户SunPower公司与珈伟光伏涉嫌利益输送。

业绩增长 依赖税收

珈伟光伏原材料采购及产品销售集中的同时，公司的业绩增长同样令人担忧。一方面，公司客户高度集中，对大客户的依赖性较强；另一方面公司所获增值税返还金额占据了利润总额的半壁江山。

据招股书中所载，珈伟光伏的光伏照明产品主要通过国外大型连锁商和家居产品超市销售。2008年到2010年，公司向前五大客户的销售收入占营业收入的比重分别为79.51%、83.14%和77.45%。截至2011年上半年，前五大客户的销售收入占比已高达86.67%。

高度集中的客户给公司带来了盈利水平下降的风险。同时，公司对第一大客户的依赖性较强。数据显示，公司在2008年对第一大客户的销售收入占营收比重一度高达60.91%，2008年以后，这一比重虽然有所下降，但仍在30%以上。

有趣的是，公司生产经营规模虽然快速扩张，对流动资金的需求量较大，但公司利润来源却主要依靠境外子公司香港珈伟。招股书中数据显示，报告期内，香港珈伟实现的利润总额占公司同期合并利润总额的比例分别为91.42%、70.52%、80.17%和75.90%。可以说，香港珈伟的经营状况直接牵涉到公司的资金周转。

不可否认的是，在珈伟光伏披露的这份业绩“亮丽”的招股书中，税收优惠成为公司业绩增长的一大“助力”。据招股书中显示，2008年公司享受11%的增值税出口退税率，但2008年12月起，增值税出口退税率已提升至13%。报告期内，珈伟光伏享受的出口退税优惠金额分别为1788.54万元(2008年)、2292.86万元(2009年)、3797.69万元(2010年)和3299.64万元(2011年上半年)，占当年利润总额的比例分别为72.42%、68.13%、51.06%和42.91%。

在欧债危机与美国“双反”调查对带来的不利影响还未结束时，国内光伏产业仍处在“寒冬”之中，珈伟光伏逆势上市虽已成功，但令人担忧的是，公司未来的成长性能否逆势而起尚存疑问。