“超日”陷泥沼:局面无解倪开禄或已放弃?

坐拥90亿市值财富的“阳光”富豪为何步履维艰，被传“跑路”？A股市值最高、现金流最好的太阳能公司为何会滑下深渊？

从500万元起家到坐拥90亿市值财富，倪开禄用了8年时间，而毁掉这一切，只用了2年。

2012年12月27日，一则消息引发资本市场剧烈震荡——超日太阳能（002506.SZ）董事长倪开禄携款20亿潜逃、留下上千名员工和数十亿债务无人打理。

作为曾经A股市值最高、现金流最好的太阳能公司，上海超日太阳能（以下简称“超日”）突然爆发的财务黑洞让本已脆弱不堪的新能源产业蒙上阴影。

两年前的2010年11月18日，超日太阳能登陆深交所，首发价格36元，募集资金23.76亿元。上市后，倪开禄和倪娜父女合计持有上市公司股权达43.89%，以首发价格计，倪氏父女所持超日股份市值达90.72亿元。

然而，截至2011年6月末，该公司的现金及现金等价物余额仅为2.1亿元。其上市时募集的二十多亿资金不仅几近消耗殆尽，还需面对高达二十多亿元的应收账款、近10亿难以兑付的企业债，以及价值近10亿元的存货。

突如其来的“传言”将公司资金链断裂的风险暴露无遗，更糟糕的是，公司缺乏改善之道。“现在的局面几乎无解，感觉他已经放弃了……”倪开禄的一位生意伙伴对南方周末记者说。

两年里，到底发生了什么？

2012年12月27日，超日太阳能董事长被传携巨款“跑路”，公司对外称老板实为讨债。 （CFP/图）

太阳能“潜力股”

“跑路门”事件发生之前，超日太阳能的故事算得上成功。

在位于上海市奉贤区南桥镇的超日太阳能总部，56岁的董事长倪开禄办公室里那套精致的木质雕花古典家具让客人印象深刻。在2003年从事太阳能产业之前，倪开禄曾从事家具生意。在后来对他成功事迹的报道中，他说希望做些“有科技含量的新产品”，由此投资500万元进入太阳能光伏制造业。在那之前，他还做过童车。

倪开禄希望，这家注册资本8.4亿元，拥有1500名员工，以及上海、洛阳、九江三大生产基地的高科技太阳能公司能跻身世界一线太阳能企业的行列。2010年，由于超日的上市时机与全球太阳能市场的空前火爆不谋而合，上市后的一段时间内，超日看上去的确很有潜力。

当在美国上市的太阳能行业龙头尚德电力市值不足10亿元时，超日太阳的市值超过40亿元，加上2012年3月发行的10亿元5年期“11超日债”，超日太阳在上市的两年内融资总额达到33.76亿元，这让倪开禄在2012年初接受南方周末记者采访时亦颇为自得地表示，其财务状况比在美上市的其他太阳能企业“好得多”。

在国内资本市场更高的估值和更好的融资环境之下，超日一直维持着颇为靓丽的财报。即便在太阳能行情惨淡的2012年，当11家在美国上市的中概太阳能光伏企业均给出一份惨痛的三季报时，A股上市的超日太阳三季报却堪称耀眼。不过，外界对其财报一直有质疑。

此外，通过收购和新建方式，超日还建立起了从多晶硅、硅片、电池、组件到电站建设全产业链，将业务方向瞄准光伏电站市场。在上海并不算发达的太阳能光伏产业领域，超日的地位举足轻重。

　　多元投资，融资透支

在手中资金充裕，公司如日中天之际，倪开禄却开始了其在太阳能行业之外的投资。

2011年2月17日，超日太阳公告，倪开禄之女倪娜将180万股限售流通股抵押给国元信托，由此开启了倪开禄父女通过信托公司进行股权质押融资之路。这些资金为其个人投资提供了支持。

倪开禄选择了LED。公开资料难以获得其LED投资的具体数额，据一位参与了其LED项目私募的分析师透露，由于有上市公司董事长个人投资做背书，当时该LED项目曾被不少投资人看好。

彼时，中国LED市场空前火爆，LED关键材料2英寸蓝宝石衬底市场价格历史性地从9美元/片冲高至38美元，甚至一度接近40美元。这种疯狂的涨价现象，让各路资本不惜重金砸向LED蓝宝石衬底材料领域。

不仅是倪开禄，从太阳能行业里获得了大量资本的企业家投资LED的不在少数。

2011年，全球最大的硅片制造商保利协鑫就投资3亿美元，在江苏阜宁和徐州设立LED蓝宝石衬底材料生产基地。同时，硅片制造商江苏环太集团亦宣称一期投资10.6亿元在扬中市创立江苏吉星新材料有限公司，从事LED蓝宝石衬底材料制造。据南方周末记者了解，当时考察过LED投资的太阳能企业还包括天合光能、晶澳太阳能等大企业。

然而，进入2011年，受LED终端应用市场需求增速减缓的影响，2英寸蓝宝石衬底的市场报价已从2010年底最高的38美元/片暴跌至2012年三季度的10美元/片，降幅超过70%，众多投资者蒙受巨大损失。在保利协鑫内部，投资LED的话题已不再有人敢提起。“倪开禄从一投资开始，市场就开始变糟。”民生证券新能源行业首席分析师王海生对南方周末记者说。

超日太阳第一大流通股股东、天华阳光董事长苏维利向南方周末记者证实了这些投资“并不太顺利”。除LED外，倪开禄的个人投资还包括一个水处理项目和炼油项目。

根据超日太阳发布的公告，两年内，倪开禄父女进行了17次股东股权质押，6次解除股权质押，2次解除股权质押并同时宣布再质押。

就在倪氏父女将自身股权抵押殆尽后，2012年12月20日，超日太阳和11超日债公告停牌，理由为“拟披露重大事项”。停牌一周后，坊间传出倪开禄已经“跑路”的消息。

“债券融资、股权融资和股权质押融资，甚至非法集资，上市公司的融资能力已经完全被透支了。”王海生说，如今找到其他资金注入的可能性较小。

“我们的股票被严重低估了，预计在2012年4月情况会好转。”2012年初，倪开禄在接受南方周末记者采访时曾对2012年表示乐观。

　　豪赌电站

为了保持上市公司财报的靓丽，超日太阳开始扩大海外光伏电站建设的规模，此举进一步让本已脆弱的现金流更加紧张。

受制于全球太阳能行业的不景气，多家在美上市的中国太阳能企业开始出现大面积亏损。而根据现行证券制度，连续两年净亏损将被冠以“ST”，这让A股上市公司的业绩压力更大。

“行业价格跌得很厉害，我们就考虑做电站，只有做电站才能盈利。做电站资金需求巨大。这样必须得到银行更多的资金支持，但行业不好银行对资金只收不放，造成我们资金压力比预期的更大。”倪开禄在接受媒体采访时说。

而如果不建设电站，超日又面临电池组件销售不出去的困境。两难之下，超日选择了大规模建设电站，即寻求境外合作方共建光伏电站，并要求合作方采购相当于该电站规模所需的组件，待电站项目取得贷款或股权转让后再收回组件销售回款。此举的风险在于，资金压力巨大的电站建设行为，一旦中途遇到问题，公司资金链将面临极大危险。

“我当初给他的建议是用20%-30%的资金做电站就可以了，但他没有听我的，把一半以上的资金都投在了电站上。”超日在海外建设电站的合作伙伴天华阳光董事长苏维利对南方周末记者说。

问题接连而至。欧债危机影响下，超日在希腊的项目遭遇当地政策变化，“希腊40兆瓦的项目都准备启动建设了，国开行还有10亿欧元的授信，希腊突然宣布退出欧元区，国开行停下来，我们的安排全乱套了。”倪开禄在接受媒体采访时说。

除此之外，上市公司在海外合作建电站的创新模式，也带来会计准则的难题，难以确认的销售收入让会计师事务所对超日的财务报表持“保留意见”，同时，快速攀升的应收账款又让超日的资金状况进一步恶化。2012年一季度，公司应收账款已攀升至26.34亿元。

2013年1月4日，超日太阳公告称，董事长倪开禄“前期在境外催收应收账款并洽谈境外资产处置等相关事项，近日已回到国内”。一天后，倪开禄被要求参加由上海证监局召集的多部门会议。南方周末记者多次联系倪开禄本人，其一直未接手机。

回到国内的倪开禄澄清了其“跑路”谣言，但摆在他面前的财务黑洞，显然难以短期填补。