光伏行业2013半年报：多关注应用端投资机会

2013年光伏板块全面跑赢大盘。2013年初至今，光伏板块整体上涨15.95%，跑赢沪深300指数25.13个百分点；近三个月，光伏板块整体下跌5.85%，跑赢沪深300指数3.39个百分点。从各个细分环节看，2013年初至今各子板块表现差异较大，受益国内市场需求增长最为明显的逆变器环节上涨90.05%；“重灾区”电池组件环节走出低谷，上涨32.57%；辅材环节同比上涨13.70%；景气周期滞后的光伏设备环节表现最差，仅上涨2.68%。近三月逆变器、电池组件、辅材与光伏设备分别上涨18.87%、3.98%、3.73%、-11.26%。行业TTMPE56.59倍、PB2.54倍。

上半年行业复苏明显，电池组件颓势扭转，逆变器受益国内装机快速增长。(1)2013年上半年全行业销售收入同比增长1.27%，光伏设备、硅片-电池-组件、逆变器、辅材环节收入分别同比增长-24.54%、1.28%、53.16%(扣除电站等其他业务影响增长36.33%)、2.76%；综合毛利率为16.38%；实现净利润-1.74亿元；板块净利润率为-0.87%。(2)单季度来看二季度全行业销售收入同比增长7.84%，其中光伏设备、硅片-电池-组件、逆变器和辅材环节分别实现收入增长-18.08%、6.47%、112.64%和3.82%；综合毛利率为17.42%；实现净利润1.80亿元，除辅材外其他环节均同比上升；净利润率为1.57%。光伏设备环节属于后周期，新增订单萎缩原有订单延迟，行业好转需待下游产能扩张；电池组件环节上半年复苏趋势最为明显，收入、毛利率、净利润均有回升，二季度总体实现扭亏为盈；逆变器行业需求受益国内装机量爆发，收入规模快速增长，产品价格下跌导致毛利率下降。

l期间费用率逐季下降。光伏行业单季度费用控制情况呈明显下降趋势，二季度期间费用率为16.58%，同比、环比分别下降3.70、4.44个百分点。其中光伏设备行业期间费用率最高，达23.55%；逆变器行业二季度期间费用率降至11.90%，下降幅度最大；辅材环节的费用率相对更加稳定。

经营性现金流明显好转。光伏行业上半年经营性现金流净额达9.96亿元，较去年同期-30.32亿元大幅提升。各个子板块现金流均同比好转，仅光伏设备行业上半年经营性现金流为负，其余三个子行业均由负转正；其中硅片-电池-组件环节经营性现金流为7.00亿元，去年同期为-18.91亿元，好转趋势最为明显。

国内光伏补贴政策落地，应用端市场具备发展潜力，工商业端分布式具备经济性。按照10.80元/W投资成本、1100小时发电小时数(江苏并网系统年有效时数)、1.24元电价(平均商业用电0.82元/度+0.42元/度电价补贴)、70%贷款测算，工商业端分布式项目的IRR为11.88%，回收期为10年。

投资策略。我们总体判断2013-2014年仍将处于景气复苏阶段，2014年行业供需格局有可能出现偏紧的状况，行业将延续盈利复苏的趋势。应用端市场将是我们接下来选股的重点。政策细则落地将推动国内分布式光伏启动，同时预计电站建设将出现抢装行情，从长期看将推动国内光伏应用端市场的大爆发，分布式端商业模式的探索将成为未来一段时间的关键。我们建议投资者重点关注隆基股份、阳光电源、东方日升、航天机电、特变电工等公司。

风险提示：1、行业景气继续下滑风险；2、政策不达预期。