光伏制造行业门槛划定 光伏板块9大概念股投资解析

17日，工信部发布了《光伏制造行业规范条件》，与本月初的《征求意见稿》无大差别。在生产布局与项目设立、生产规模和工艺技术、资源综合利用及能耗等多个方面划定门槛，而不符合条件的企业和项目，其产品将不得享受出口退税、国内应用扶持等政策支持，而且必须通过兼并重组、技术改造等方式尽快达标。

业内人士预计，在这种情况下，光伏制造行业的整合大潮将在今年实质启动，在此过程中，技术不精及债务负担过重的企业可能成为破产重组对象，而拥有核心竞争力的企业将因此做大做强。

另外，工信部主导制定的《光伏行业兼并重组指导意见》也将于不久之后发布。

业内分析指出，对于整个光伏行业而言，市场准入+兼并重组，将大大提速此前进展迟缓的“去产能化”过程，行业进一步回暖将指日可待。众多前两年经受住产业严冬洗礼的优势企业，特别是A股光伏板块中拥有产能规模和技术优势的龙头公司，将进一步受益产业集中度提高。

个股点评：

海润光伏2013年中报点评：光伏电站业务值得期待

类别：公司 研究机构：长城证券有限责任公司 研究员：桂方晓，熊杰

投资建议：

在不考虑增发的情况下，我们小幅调整2013-2015年EPS分别至-0.18元、0.24元和0.47元，对应PE分别为-36.9倍、26.9倍和14.0倍。光伏行业反转，公司的电站EPC收入有望确认，维持公司“推荐”的投资评级。

要点：

中报业绩符合预期：公司2013年半年度实现营业收入20.60亿元，同比减少18.93%；实现归属于上市公司股东的净利润为亏损2.55亿元，而去年同期亏损1.35亿元；EPS为-0.25元。公司中报业绩符合我们和市场的预期。同时，公司还预测三季度的净利润可能仍为亏损。

量升价跌，盈利情况未明显改善：2013年上半年，公司加大了新兴市场的开拓力度，海外新市场新客户的电池组件销售超过100MW。在日本市场，公司实现项目开发与销售快速推进；与此同时，公司成功开发了AC组件并在澳洲市场成功推出。总体而言，公司上半年的销量同比有所增长，但价格同比下降约30%，故营业收入出现负增长。从半年度6.68%的毛利率来看，公司制造环节的盈利情况并未得到明显改善。

期间费用有所增加：2013年上半年，公司的期间费用率为22.88%，同比提高了8.69个百分点。由于销量提升、运费增加，导致销售费用同比增长逾40%；公司加大电站项目投资，运营成本与研发费用增加，导致公司管理费用同比增长逾40%；而公司的财务费用同比有所减少。

应收账款有所减少：2013年半年度末，公司应收账款为1.44亿，相对于年初的2.14亿元和一季度末的1.69亿元继续减少，公司回款状况有所改善。经营活动现金流净额为2.07亿元，连续四个季度实现净流入。

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国内外政策环境持续改善：中欧光伏贸易争端达成和解，行业最大风险已经解除，公司欧洲出口量可观，有望在价格承诺和配额制中受益。国务院出台《关于光伏行业健康发展的若干意见》，公司作为A股龙头企业，必将受益于国内市场的爆发。

锁定项目客户，提高收益确定性：公司近期与顺风光电签订了499MW光伏电站合作开发项目，涉及金额达42亿元，并提前锁定项目购买方。

在此模式下，公司电站收益的确定性大幅提高，资金有望快速回笼，有利于进一步实现光伏电站项目的滚动开发，保证公司电站EPC业务收入与利润的快速增长。

风险因素：政策风险；电站并网与交易风险；财务风险。

　　亿晶光电2012年一季报点评：量价齐跌致业绩亏损

类别：公司 研究机构：申银万国证券股份有限公司 研究员：齐琦

盈利预测与投资评级：行业竞争激烈，价格不断下滑，公司出货量低于预期，维持“中性”评级。公司是A股组件的龙头企业，尽管规模较大，成本控制能力强，但是行业竞争激烈，价格屡创新低，公司业绩出现亏损，行业尚处底部，公司投资机会仍需等待。我们下调公司12-14年EPS至-0.28、0.21、0.54(原为0.20元、0.28元和0.54元)，目前股价(15.72元)对应PE分别为-56倍，73倍和29倍，维持“中性”评级。

公司业绩亏损的原因：组件价格下跌、出货量下滑、费用率上升。公司2012年一季度实现收入3.5亿元，同比下滑61%，归属母公司所有者的净利润-0.99亿元，EPS为-0.2元，同比下降176%。1、组件价格下跌：从我们监测到的价格来看，单晶硅组件2011年Q1均价(含税)为13元/瓦，2012年Q1降至6.3元/瓦，下降了50%以上；2、出货量下滑：我们按照组件均价测算，公司2011年Q1出货量为81MW，2012年Q1为65MW，同比下滑20%；3、销售费用率和管理费用率提高：由于收入下滑，管理费用和销售费用基本维持不变，导致销售费用率和管理费用率上升，分别上升了4%和10%。

公司的投资机会需等待行业洗牌：公司具备较强的竞争优势：规模大，国内市场先发，银浆自给等，但目前行业处于低谷，公司的投资机会需等待行业洗牌。目前洗牌已经开始，国内中小型企业已经停产，国外一些大型企业也宣布破产。公司具备相对竞争优势，有望在危机中剩存。

股价催化剂：行业洗牌，中小企业退出；新兴国家推出新的政策刺激光伏需求；德意抢装超预期。

核心风险假设：组件价格下跌超预期。

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中利科技2013年中报点评：电站收益尚未大规模确认

类别：公司 研究机构：长城证券有限责任公司 研究员：桂方晓，熊杰

投资建议：我们预计公司2013-2015年EPS分别为0.58元、0.76元和0.94元，对应PE分别为24.8倍、18.9倍和15.2倍。我们认为公司资源优势明显，电站转让的确定性较高，维持公司“推荐”的投资评级。

要点：

公司中报业绩低于预期：公司2013年半年度实现营业收入28.91亿元，同比增长7.98%；归属于上市公司股东净利润为亏损1.60亿元，同比减少243.44%；EPS为-0.33元。公司在一季报中曾预计半年度净利润为亏损1.2-1.5亿元，公司中报业绩低于预告值，也低于我们和市场的预期。公司还预计前三季度净利润为亏损2.2-2.6亿元。

光伏收入快速增长，盈利能力有所下降：受宏观经济与行业竞争等因素的影响，公司的电缆业务面临较大的挑战，上半年实现销售收入16.03亿元，小幅下滑6.26%。光伏业务快速增长，上半年光伏组件及电站实现销售收入12.12亿元，同比增长25.64%；光伏发电实现电费收入4886万元。电缆业务的毛利率同比下滑3.01个百分点，而光伏组件及电站的毛利率也同比下滑9.09个百分点，因此公司上半年毛利率从去年同期的18.05%下滑至12.62%，盈利能力有所下降。

期间费用增长明显：公司上半年销售费用率、管理费用率与财务费用率分别为4.40%、6.50%与7.44%，同比分别提升了0.18、1.48与4.24个百分点。其中财务费用增长较快，一方面，公司固定资产陆续投入使用，利息资本化金额较大幅下降；另一方面，公司光伏电站建设全面铺开，融资规模扩大，融资成本提高，利息支出增加。

应收账款持续攀升，经营活动现金流有所改善：公司二季度末应收账款为38.34亿元，较年初的31.53亿元持续增加；而存货较年初有所减少。公司上半年经营活动现金流为净流出1.44亿元，同比环比均有所改善。

光伏电站开发顺利，收益确认在四季度：公司目前已在青海、新疆、甘肃、内蒙、江苏等省大规模开展光伏电站开发，预计全年开工建设光伏电站600MW，成为国内主要的光伏电站开发商之一。由于行业的固有模式与惯例，电站一般在四季度实现转让。公司有望凭借自身的资源优势锁定大客户并复制此前的成功模式，在四季度将集中确认电站转让收益，届时将一举扭转亏损经营的局面。

风险因素：补贴政策不达预期；电站并网与交易风险；财务风险。

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阳光电源：电站EPC业务持续发力，将成为重要增长点

类别：公司 研究机构：国信证券股份有限公司 研究员：张弢

事项：

9月15日晚间，阳光电源发布公告，公司和振发新能源科技有限公司共签订了逆变器设备供货合同6份，合同金额共计1.56亿元，其中3份合同金额合计6428.6万元为新增签订的合同，另外3份为并更合同。同时，9月13日，阳光电源与安徽省宿州市灵璧县人民政府就在灵璧县投资兴建100MW光伏电站生产项目，签订了项目建设合同书。100MW光伏电站项目一期选址在朝阳镇京渠村，建设30MW光伏电站项目及其配套设施。项目计划征用升压站、中控楼等建设用地15亩，太阳能板摆放占地采取租赁的方式。评论：

光伏EPC项目规模有望超预期

公司自去年开始电站EPC项目建设以来，利用其在安徽省地区龙头企业的区位优势，逐渐拓展光伏电站项目的建设，目前在建和储备的电站项目规模约500MW，包括去年酒泉朝阳和酒泉三洋的各50MW的项目，甘肃肃州和敦煌的各49MMW和30MW的项目以及新疆和宿州的各100MW的项目，公司电站规模的扩大将使其成为公司业务的增长点，未来电站承接和销售有望持续超预期。

逆变器订单继续拉动出货，四季度抢装机有望带来逆变器业绩提升

公司新签订的6428.6万元合同按照目前逆变器售价来计算约合大约能拉动160MW的逆变器出货，加上之前的约1亿元的合同，共将拉动逆变器出货约400MW。同时，由于国家新的上网电价补贴规定2014年1月1日之前并网的电站仍然可以享受之前1元/度的电价，因此今年四季度大型电站有可能“抢装机”，从而拉动逆变器出货并有望带动其价格上涨，因此四季度公司逆变器业务有业绩整体提升空间。

风险提示

公司光伏电站开拓进度低于预期；公司逆变器盈利能力恢复低于预期。

维持公司“推荐”投资评级

由于公司电站业务规模逐渐扩大，我们认为未来电站项目存在持续超预期的可能，同时受益今年四季度光伏大型电站的抢装机，公司逆变器业务有望进一步盈利恢复，我们认为公司仍有业绩超预期可能，我们暂维持公司2013~2015年EPS分别为0.55/0.71/0.90元不变，维持公司“推荐”投资评级。

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东方日升：组件销售回暖，电站业务贡献业绩增量

类别：公司 研究机构：长江证券股份有限公司 研究员：邓浩龙

报告要点

事件描述

东方日升发布2013年中报，报告期内公司实现营业收入8.91亿元，同比增18.54%；归属母公司净利润3.063万元，同比增1924.55%；实现EPS为0.05元。2季度实现营业收入5.94亿元，同比增39.08%；实现归属母公司净利润2，301万元，同比增长1883%；2季度EPS为0.04元，1季度为0.01元。

事件评论

上半年组件销售回暖，订单增加产能利用率重返高位。上半年光伏市场回暖，组件价格较去年年底有所回升，公司在立足德国、意大利等海外市场同时，加大国内与其他新兴市场开拓，并与中节能签订4.08亿大订单，使得公司上半年订单增加，加之公司自身电站建设亦带动组件销售，上半年公司产能利用率接近满产，组件销量同比增长。由于价格同比跌幅明显，上半年公司组件收入同比下降12.12%。而产能利用率提升及公司成本控制使得组件毛利率同比上升1.74%至20.43%。

电站出售贡献收入与业绩，后期有望持续提供增量。上半年公司电站出售实现收入2.53亿元，同比增长844%，是上半年收入同比增长12.96%的主要原因。

公司以前期电站建设经验为基础，继续积极开展电站业务，国内与中广核签订140MW电站合作协议，国外使用募集资金1.05亿元增资香港子公司，加大澳大利亚等新兴市场光伏建筑一体化业务的开拓，后期将能持续贡献业绩。

2季度收入同比实现增长，净利润有所改善。2季度公司收入同比增39.08%，为2011年下半年以来首次增长；环比增长100.33%，主要来自于电站业务收入集中确认。电站业务占比提升使得2季度毛利率由28.45%下降至18.44%，但收入增长及较低的费用率依然使得公司净利润环比明显改善。

LED实现收入，存货与应收账款明显上升。报告期内公司LED业务实现收入879万元，随着市场进一步开拓，LED或为公司后期另一主要增量。2季度末公司存货为3.04亿元，环比1季度末的2.18亿元明显上升，主要是库存商品上升所致，应是公司为中节能大订单备货所需。季度末应收账款为9.00亿元，环比1季度末的9.50亿元有所上升。

暂不给于评级。我们预计公司2013年-2014年EPS分别为0.10、0.17元，对应目前股价PE分别为70、42倍。由于公司尚处于资产重组阶段，暂不给于评级。

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　　向日葵：电站转让贡献业绩，新兴市场是后续看点

类别：公司 研究机构：长江证券股份有限公司 研究员：邓浩龙

事件描述

向日葵发布2013年中报，报告期内公司实现营业收入5.17亿元，同比下降15.54%；实现归属母公司净利润2937万元，EPS为0.06元。其中，2季度实现营业收入2.62亿元，同比下降30.59%；实现归属母公司净利润1876万元；2季度EPS为0.04元，1季度为0.02元。

公司中期拟使用资本公积金每10股转增12股，不进行现金股利分配。

事件评论

欧美市场萎缩导致收入下滑，日本和国内市场开拓渐见成效。上半年受美国双反和欧洲整体需求下滑，以及组件价格同比降低的影响，公司在欧美市场收入萎缩明显，海外收入同比下降32.30%，进而导致总收入同比降15.54%。同时，公司加大海外新兴市场及国内市场开拓，2013年上半年通过日本JET认证，与NextEnergy公司签订了40兆瓦晶体硅太阳能电池组件销售合同；国内市场实现收入1.10亿元，同比增长2311.66%。新兴市场开拓渐见成效，下半年日本及国内市场有望带动公司营收改善。

上半年净利润源于电站出售与存货跌价准备转回。上半年公司实现归属母公司净利润2937万，其中子公司卢森堡所持有两家电站出售取得利润780万元，存货跌价准备转回4575万，电站出售与存货跌价转回是利润改善的主要原因。

2季度收入同比下滑环比微增，净利润有所改善。从单季度收入来看，今年2季度为销售旺季，但公司收入同比下滑30.59%，环比微增2.53%，主要是受公司出口欧美市场数量减少以及组件价格同比下滑影响。净利润环比有所改善源于组件价格环比上浮与存货跌价转回。

电站业务持续推进，国内和日本市场开拓是下半年主要看点。2012年3月份，公司公告在云南建设150MW光伏电站项目；今年3月，公司在罗马尼亚投资25MW光伏电站。自2012年下半年起公司开始电站销售，一方面提升盈利水平，另一方面盘活资金用于持续电站开发。光伏政策即将落地有望带动全年国内装机规模超过8GW，公司同日本NextEnergy供货合约也将集中在下半年执行，都是公司下半年的主要增长来源。

给予“谨慎推荐”评级。暂不考虑股本转增，预计公司2013年-2015年EPS分别为0.14、0.16、0.23，对应目前股价PE分别为86、80、53倍，给予谨慎推荐评级。

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隆基股份：单晶龙头，受益于行业发展

类别：公司 研究机构：中信建投证券股份有限公司 研究员：徐超

公司致力于降低成本，打造核心竞争力

光伏行业的主要特征是价格取决于竞争，而盈利则取决于成本。隆基股份作为国内单晶硅片龙头企业，致力于通过技术创新和加大研发等手段降低生产成本，打造核心竞争力。公司目前单晶硅片的非硅成本已经降至0.13美元/瓦，预计年底将至0.12美元/瓦。

新兴市场快速增长助推行业需求

随着光伏产品价格的快速下降，光伏发电成本开始具有吸引力，新兴市场开始迅速启动，短期主要包括中国、美国、亚太地区等。欧洲作为传统光伏的主战场，其市场地位将下滑，但是，欧洲的新增装机绝对额，预期还会保持平稳增长的态势。光伏需求持续增长，行业供需情况将在2014、2015年开始改善。隆基股份作为硅片领军企业，未来将充分受益于行业需求的增长。

单晶的份额将提升，公司受益

国内分布式光伏的发展，单晶产品的竞争力将提升，单晶产品的比重将提升；欧盟价格承诺，从客户选择的角度来说，高端产品将受青睐，单晶组件的比例将提升。公司作为单晶龙头，将受益于行业的发展。

盈利预测与投资评级

我们预测公司2013-2015年每股收益分别为0.16元、0.43元和0.77元，目前股价对应市盈率分别为95倍、35倍和19倍，给予“增持”评级。

风险提示

光伏行业产能过剩加剧，公司单片毛利低于预期；公司应收帐款出现风险；价格战再度导致全行业盈利情况恶化。

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中环股份：度电成本时代，风景这边独好

类别：公司 研究机构：东吴证券股份有限公司 研究员：黄海方，高人元

投资要点

本篇是对我们公司系列报告的补充，旨在结合行业及公司最新的业务进展情况对我们与机构交流中遇到的问题进行简单梳理。

再辩0.4元的度电成本：通过研究光伏组件现行IEC/UL标准以及SunPower组件通过的Atlas25+及Franhofer的PVDI等系列可靠性试验计划，25年的生命周期对于SunPower参与建设的电站有较高可信度；在低倍聚光的背景下，发电量较固定型产品提升20%是有依据的；另外，公司通过示范项目的数据也有望获取优质低息贷款。25年生命周期、1800可利用小时数和可能的低息贷款将构成度电成本计算的重要基础。

跑马圈地建设光伏电站，华夏聚光颇具优势：光伏电站之争未来将不仅是资金和技术实力的竞争，更是资源整合能力之争，产业链之争，同时土地审批流转也高筑竞争壁垒。以中环股份为代表的华夏聚光在技术优势之上，参与各方擅长电站产业链的不同环节，在竞争中具备显著优势。

深耕光伏产业，光伏材料和电站业务稳步推进。2013年以来，公司在高效单晶硅领域以及电站建设领域稳步推进。在硅材料领域，13年中报数据显示，公司已经成为SunPower在国内的最大供应商；公司还将继续投资高效硅单晶产业链。在电站建设领域，示范项目有条不紊推进，预计13年四季度初有相关测试数据出台。一旦示范项目数据达到预期，我们认为，公司将加快在全国的布局，类“GW光伏中心项目”的空间值得期待。

维持公司“强烈推荐”评级。我们对光伏行业的观点：1)光伏只有实现平价上网才具有长期的生命力，技术进步是实现平价上网的最优路径；2)高转换效率产品最具潜力的降发电成本方向之一，单晶产品将会长期走强，N型单晶硅片将逐渐成为单晶主流；3)具备半导体基因的公司将在单晶的竞争中胜出。中环股份的行业领先的单晶CFZ技术和SunPower公司的C7系统可以实现完美的技术互补。我们看好双方合作电站营运模式的快速复制能力。维持公司“强烈推荐”评级。

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亚玛顿：需求仍显低迷，下半年双玻盈利有望提升

类别：公司 研究机构：申银万国证券股份有限公司 研究员：钱正昊，王丝语

2013年二季度单季业绩同比增长66%，业绩低于预期。报告期内，公司实现营业收入2.6亿元，同比下滑26%；归属于母公司净利润2283万元，每股摊薄收益0.14元，同比下滑67%，低于之前上半年EPS0.18元的预期。二季度单季收入、净利润分别为1.63亿元、1423万元，对应EPS为0.09元，同比分别增长58%、66%，13年上半年综合毛利率为13.7%，同比下滑14.8%。

低毛利产品占比提升导致毛利降低，销售费用提升拉低业绩。13年上半年业绩低于预期，我们认为主要原因有两点：①由于受到美国及欧洲“双反”影响，光伏市场行情持续低迷，光伏组件价格跌幅明显，同时公司高毛利镀膜加工产品收入占比急速下滑，同比下滑幅度约40%导致低毛利的自产镀膜玻璃占比提升，拉低了毛利率；②同时，由于公司职工薪酬的增长(主要是由于公司双玻组件的渠道展开以及前期投入的人员费用的提升)导致了在销售收入同比细化26%的同时，薪酬同比提升了52%，拉低了业绩的增速。预计下半年业绩环比略有改善，双玻组件的投放仍是主要看点。上半年由于欧洲补贴下调，双反立案在即，下游需求疲软，我们认为光伏行业短期难见趋势性反转，预计公司镀膜玻璃以及加工业务仍将承压。考虑到上半年公司双玻组件订单由于价格相对较低导致盈利能力相对较弱，而未来出口高价组件销售或将逐渐放量，预计盈利将逐步上行，或将为下半年业绩提供一定增长。

下调2013-2015年盈利预测至0.27/0.51/0.61元(原为0.35/0.66元)，维持“增持”评级。考虑到未来整体需求仍将在一段时间内保持相对低迷，光伏辅料价格仍将处于相对缓慢的下滑通道，并且公司低毛利自产镀膜玻璃仍将在销售中保持较高比例，我们下调全年自产镀膜玻璃价格由29元/平至24元/平，同时下调2013-2015年盈利预测至0.27/0.51/0.61元，维持“增持”评级。

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