超日太阳破“零违约”神话 中国债券市场首宗违约幕后

超日债的业绩一再变脸，打破了债券即使不盈利也能保本的安全神话。中国债券市场首宗违约事件，将像美国的贝尔斯登倒闭一样引发连锁危机，还是将因为终结“政府兜底”时代而成为债券市场正常化的里程碑？

一笔违约八千多万元利息的超日债，竟然搅得全球金融市场动荡不安。

2014年3月4日，中国债券市场史上出现首宗违约事件。深陷困境的太阳能设备公司超日太阳于当日晚承认债务违约，无法全额支付即将到期的第二期利息8980万元，仅能支付其中的400万元。这也宣告中国债市长期以来的刚性兑付神话破灭。

超日债违约事件首先引发债市动荡。由于担心连续亏损且无担保的民营公司债成为“超日第二”，部分公司债价格出现快速下跌。在一级市场上，短短几天内已有超过10家公司推迟发行债券或中票、短融等，私募债发行也降至冰点。

　　2014年3月6日，停牌中的11超日债截屏图

超日债违约引发的蝴蝶效应还引发铜融资“黑天鹅”。产能过剩的光伏产业爆出兑付危机后，有色金属、钢铁、煤炭等同样出现产能过剩的行业，也被投资者担心引发违约风险。一些用铜作抵押融资的贷款人纷纷抛售手中的铜。3月7日，伦敦金属交易所铜期货价格大跌，全球矿业股也遭到重创。

2014年3月10日，超日债的蝴蝶效应达到高潮。上期所刚一开盘沪铜直接跌停，随后铁矿石、焦煤、焦炭、螺纹钢也皆跌停。在期市暴跌带动下，股市也遭遇了黑色星期一，上证综指跌破2000点重要心理关口，跌幅达2.8%，创业板指数跌幅高达6%，四十余只股票跌停。

美国银行则在分析报告中警告，超日太阳公司债违约，有可能成为中国的“贝尔斯登时刻”，投资人将重新评估信用风险。美银驻香港策略师DavidCui表示，虽然超日债违约并不会立即引发国内流动性收紧，但还是会产生一定的连锁反应。

不过，仍有不少经济学者和业内人士乐观认为：超日债违约对投资者有一定的警示意义，终结了债务违约“政府兜底”时代，有助于债券市场的健康发展，并视之为中国债券市场正常化的里程碑事件。

　　财务造假：为超日债开路

债券挂牌上市之后四天，超日公告说存在重大前期会计差错，营业收入多算了9.45亿。

上市还不满4年，超日太阳董事长倪开禄本想借助IPO募集的资金以及发债融资，将超日太阳打造成一个集电站运营商、电池、组件生产商为一体的光伏企业。但公司越走越远，直至债台高筑。

现在，超日太阳不得不“去杠杆化”，债务投资者们被绑在了同一条船上，没有了刚性兑付，超日太阳的股东和债权人都将承担去杠杆过程中的痛苦与损失。

对小投资者来说，这条维权之路相当艰难甚至残酷。

“如果仅把超日债违约看做市场化和风险教育的正面教材，而忽略超日债发行中的违规、造假乃至欺诈行为，是非常悲哀的。”吴立骏律师对南方周末记者说。吴是上海市东方剑桥律师事务所证券诉讼律师，目前正代理近百名ST超日股民和债权人维权索赔。

违约事件爆发后，8名超日债券投资者于3月6日早上来到超日太阳所在的上海奉贤区信访办碰头。其中一位买了超日债的老阿婆在奉贤区门口举牌：“超日太阳还我血汗钱。”据一位投资者透露，这位七十多岁的老阿婆是黑龙江插队回沪知青，养老金每月只有1700元，用多年省吃俭用的积蓄买了20万元超日债。

当时吸引这些保守投资者的是超日债近9%的年利率。2012年3月7日，超日太阳在深交所公开发行10亿元公司债，票面利率8.98，债券评级AA。该债券又被称为“11超日债”。该债券于当年4月20日在深交所挂牌上市。

然而，这些债券投资者已经掉进一个精心设计的陷阱。吴立骏律师指出，超日太阳在《公司债券募集说明书》中存在重大遗漏、虚假陈述、夸大盈利预测，已经涉嫌违规发行债券。

“超日2011年财务数据造假。”吴立骏表示。让吴如此肯定的是2013年4月24日*ST超日披露的《重大前期会计差错更正的公告》。该公告显示：截至2011年末，超日投资建设了44家境外子公司，开展太阳能光伏电站业务。财务造假的奥妙就在于——超日并没有把这些子公司的财务核算纳入合并财务报表。这样一来，超日向这些子公司供应光伏电站组件，产生的应收账款则成为虚增收入和利润的手段。

反之，如果超日把这些子公司财务合并到统一的财务报表，那么，母子公司之间的往来账款和利润等会计科目在合并时会相互抵消，因此无法达到虚增收入和利润的目的。

超日《会计差错更正公告》表明，*ST超日虚增2011年营业收入9.45亿元，虚增比例达39%，虚增母公司净利润0.55亿元，当年亏损幅度扩大一倍多，净利润为-1.1亿。

也有注册会计师认为，超日与其第四大股东苏维利的关联交易，也可能涉嫌虚增收入和利润。公开资料显示：苏维利不仅是超日第四大股东，也是天华国际控制人。天华国际也是超日的大客户。2011年，超日太阳与天华国际的应收账款达到8.20亿元。

苏维利曾对媒体公开表示：“客观上说，我认为超日的应收账款都应算投资，包括它跟天华的合作，包括它的100%控股公司或者51%以上的控股公司。”苏还直言不讳地指出，如果把超日的应收账款都变成资产，它的应收账款会立刻缩减90%，都变成长期投资。

吴立骏表示：因为超日2011年的实际亏损为1.1亿元，已经不符合《深交所公司债券上市规则》的法定条件，但超日在《公司债券募集说明书》重大事项提示第12条称“根据目前情况所做的合理预计，本公司2011年年报披露后仍然符合公司债券发行条件”。此处已涉嫌虚假陈述。

“不管是超日的中小股东还是债券持有者，他们遭受的损失都是由于上市公司虚假陈述导致的。”吴立骏说。

　　状告深交所

超日太阳涉嫌违规发行债券，但深交所无动于衷。

事实上，超日太阳的经营窘境在2011年下半年年中已现端倪。当时超日小非股东股份解禁，曾接洽过深圳一位私募机构接盘。该私募机构负责人对记者透露：在尽职调查后大吃一惊，发现超日洛阳和九江分公司处于半停工状态，厂区堆满大量存货，占用大量资金。

“那时超日经营在走下坡路了，倪老板到处找钱，甚至向手下员工借高利贷筹资，几家商业银行也在逼债。”上述私募人士说。

超日公开资料也显示：超日实际控制人倪开禄倪娜父女不断向信托公司质押手中的超日股票。不过据知情人透露，倪开禄质押股票融资用于个人投资，而非用于缓解超日的财务困境。在此期间，倪投资一家美国水厂项目，该项目属于移民投资，一度引发广大投资者恐慌——他们担心倪开禄父女“跑路”。

更令投资者不满的是，从2011年10月份起，超日太阳业绩预告反复“变脸”。2011年10月22日，超日太阳首次预告2011全年净利润比上年同期增长50%-70%，相比之下，光伏老大无锡尚德已爆出严重亏损。正是这份靓丽的业绩预告，两天后，证监会顺利核准了超日发行10亿公司债的计划。

2012年1月30日，超日第一次业绩变脸，预计2011年度净利润同比下降35%-65%。一个月后，超日发布业绩快报，2011年度净利润8437万元，同比下降62%，但仍有盈利。随后3月5日，鹏元资信将公司评为AA级；超日发布《公司债券募集说明书》。3月7日-9日，成功发行10亿公司债券。

11超日债成功发行后，超日第二次业绩变脸，于4月17日再度发公告称，2011年度业绩由盈转亏，利润变成-5853万元。此时距离在深交所正式挂牌还有3天，在保荐人中信建投和评级机构鹏元资信公司的护航下，超日瞒天过海的招数成功躲过深交所监管，顺利于4月20日成功挂牌。

“深交所的做法是有问题的，从4月17日到20日的3天里，深交所有足够时间阻止超日债挂牌并把募集资金退还给投资者。”吴立骏律师表示。

据吴介绍，《深交所公司债券上市规则》规定：发行人最近三个会计年度实现的年均可分配利润不少于债券一年利息的1.5倍，集合形式发行的债券，所有发行人最近三个会计年度实现的加总年均可分配利润不少于债券一年利息的1.5倍。

吴立骏分析，即便按照-5853万元（实际亏损1.1亿）计算，2009、2010和2011年三年实现的年均可分配利润，仍然达不到1.5倍利息保障倍数的要求。“超日太阳已经涉嫌违规发行债券，但深交所竟然无动于衷”。

另一位维权律师甘国龙也公开表示，“11超日债并不具备发行条件，仍被中信建投保荐及深交所核准上市，造成投资者在买入后亏损，*ST超日、中信建投与深交所应承担连带赔偿责任”。

甘国龙律师向深圳中院对深交所、超日及中信建投提起诉讼，2013年10月24日，深圳中院对本案正式立案受理；同年12月5日，债权人收到开庭传票，定于2014年1月20日开庭审理。但在12月底，深圳中院作出民事裁定，驳回起诉。

1月7日，甘国龙律师向广东省高级人民法院提起上诉：继续状告深交所和保荐机构中信建投“违规发行”，目前，尚未得到高院回应。

3月11日，中信建投发布公告称，将于3月26日召开“11超日债”2014年第一次债券持有人会议，审议就逾期付息对超日太阳提起民事诉讼、处置“11超日债”担保物用于付息，以及授权受托管理人有权代表债券持有人参与超日太阳整顿、和解、重组或者破产的法律程序等重大事项。

而深交所则继续保持沉默。不过，在近日北京两会的媒体见面会上，深交所理事长陈东征对媒体公开表示，监管层包括交易所在内，都需要在如何防范和化解债务风险方面进行探索，交易所也应该在债券市场的发展过程中尽职尽责，如果是交易所没有履行相关监管措施，导致风险出现，那也应该和所有市场主体一样，承担相应责任。