点评：多晶硅双反税率形同虚设 暂停加工贸易进口意料之中

商务部和海关总署暂停太阳能级多晶硅加工贸易进口业：商务部、海关总署发布2014年第58号公告《关于暂停太阳能级多晶硅加工贸易进口业》，决定自2014年9月1日起暂停太阳能级多晶硅（海关商品编号为2804619012、2804619013、2804619092、2804619093）加工贸易进口业务申请的受理。我们曾在此前的报告中预判，国内对硅料“双反”可能堵上“来料加工”漏洞，此次公告验证了我们的判断，基本符合我们和市场的预期。

本次暂停多晶硅加工贸易进口主要针对美国企业：2012年7月，中国商务部宣布对美韩进口的多晶硅进行“双反”立案，分别于2013年7月和2013年9月公布反倾销初裁和反补贴初裁结果，并于2014年1月公布反倾销与反补贴终裁结果，韩国巨头OCI税率仅为象征性的2.4%，其他公司税率大多不超过12.3%，韩国多晶硅出口中国基本不受影响。中国对欧盟的多晶硅“双反”一案，双方已于2014年3月达成最低价格承诺。美国多晶硅企业的“双反”税率超过50%，因此，本次暂停多晶硅加工贸易进口主要针对美国企业。

加工贸易已成为多晶硅进口主流方式：海关数据显示，2014年上半年，多晶硅进口4.6万吨，其中通过加工贸易进口量占比超过70%。在2013年7月对美韩多晶硅反倾销初裁结果公布之后，通过加工贸易方式进口的美国多晶硅占美国多晶硅进口总量的比重大幅上升，从2013年1月-2013年7月平均占比约40%剧增至2013年8月-2014年6月的接近90%。在加工贸易模式下，上述对美国的“双反税率”形同虚设。

2014-2015年国内多晶硅需求约15万吨、18万吨：假设2014年全球约45GW的新增装机量、90%的晶硅电池占比、5g/W的多晶硅耗量，全球太阳能多晶硅需求约20万吨。如果考虑过剩电池产量与中间渠道库存，那么2014年全球实际需求可能为23万吨左右，其中国内需求预计为15万吨左右；2015年全球与国内的需求有望分别增长至27万吨与18万吨。

禁止加工贸易可将美国三巨头的多晶硅拒之门外：海外六家多晶硅巨头2013年产能合计约16.5万吨，，其中美国三巨头合计约6.2万吨产能将因为禁止加工贸易而拒之国门之外，韩国巨头OCI将凭借低税率直接出口中国市场，德国巨头Wacker则视价格承诺的情况而定。事实上，2014年上半年，进口多晶硅总量约4.6万吨，其中美国进口多晶硅约1万吨，德国进口多晶硅约1.5万吨；年化后可以认为，美国超过2万吨年供给将留给其他企业，德国超过3万吨的年供给只能在最低承诺价格之上。

海外多晶硅产能仍在扩张之中：海外新产能正逐步投产，包括韩华、Tokuyama马来西亚工厂、SunEdison与三星合资公司在韩国的产能，甚至Wacker在美国亦有扩产计划。从短期看，禁止加工贸易可能会带来短暂的阶段性供给不足，国内产能在出货量方面有望受益；但是从中期（今年底）来看，海外的新产能以及老产能开工率提升的增量将会填补这一缺口。

国内新产能与复产产能使供给增加：国内保利协鑫、大全新能源、特变电工、四川瑞能、南玻约10万吨既有一线产能基本满产；国内龙头保利协鑫FBR新产能开始投建，今年有望新增接近1万吨；二线产能洛阳中硅复产已近1年，近期赛维LDK的5000吨产能开始复产。因此，国产多晶硅的供给相对宽松。

多晶硅价格短期反弹空间有限，中长期看跌：综合考虑国内今明两年15万吨与18万吨的需求，海外巨头（美国以外）既有10万吨产能以及即将扩张的5万吨产能，再结合国内10万吨一线产能与已复产、正在复产与准备复产的二线产能，我们判断，多晶硅价格短期反弹空间与反弹周期均有限，甚至可能不会出现反弹，年底价格随着新产能的投放大概率下滑，中长期仍然看跌。

产业链中下游影响甚微：根据多晶硅料在各环节的成本占比，理论上，若多晶硅价格上涨10%，那么硅片、组件、系统的成本将分别提高约4%、2%、1%，中下游成本压力并不大。更何况，硅片价格与多晶硅价格基本可以认为是联动的，短期若出现硅料提价，硅片企业亦会随之涨价。值得一提的是，隆基股份目前进口关本已至年底，基本锁定短期硅料价格；如果出现硅片随多晶硅一同提价的情况，隆基股份甚至有望获得额外的收益。

投资建议：国内多晶硅产能对于此事件略有受益，建议关注特变电工、大全新能源、保利协鑫能源。我们仍然维持此前对于光伏板块强烈看好的观点，能源局局长吴新雄提出并网13GW（装机15-16GW以上）的超预期目标为行业下半年的发展定下基调，分布式新政、配额制即将出台，电站项目进入开工旺季，光伏板块迎来成长性的大行情。我们建议沿着分布式、电站运营、单晶三个方向选股，享受光伏周期和成长的共振，强烈建议积极参与此轮光伏盛宴，强烈推荐隆基股份、爱康科技、海润光伏、林洋电子、阳光电源，重点推荐特变电工、中利科技、森源电气、航天机电。

风险提示：政策不达预期；分布式项目推进不达预期；地面电站备案或发电量不达预期。